作者 | Eric Sprague

(资料图片仅供参考)

编译 | 华尔街大事件

2022年11月30日，蔚来(NYSE:NIO)在经历了几乎所有公司都普遍存在的长期下跌和多次收缩后上涨至11.34美元。现在，根据该公司最近提交的6-k文件，蔚来设计、开发、制造和销售高端智能电动汽车，专注于自动驾驶、数字技术、电动动力总成和电池方面的创新。

2022年，中国是最大的电动汽车]市场，销量达590万辆，占全球电动汽车销量的59%。2021年，电动汽车仅占该地区轻型汽车销量的15%。然而，在2022年，它们的市场份额已大幅上升至22% 。这是一个被众多投资者寄予厚望的无限大市场，这无疑在一定程度上可以解释高估值溢价。由于蔚来的销售主要集中在华，因此了解它在这个快速增长的市场中的地位很重要。

Jefferies，2023年4月[专有来源]

Jefferies的图表看起来有点过时。在2022日历年，蔚来交付了122,486辆汽车，而整个国内NEV（新能源汽车）市场的销量为6.89辆[同比增长93.4%]。也就是说，蔚来在2022财年占新能源汽车市场总量的1.78%左右，占国内汽车市场总量的0.46%左右[2686万辆]。

从操作的角度来看，表现确实非常好。蔚来在2022年第四季度取得了成功，交付了创纪录的40,052辆汽车，比上一年增长了60%。蔚来12月交付量为15,815辆，同比增长50.8%，2023年2月的车辆总交付量为12,157辆，同比增长98%。四季度，汽车销售收入148亿元，同比增长16.2%，环比增长23.7%。

公司股价开始小幅回升——2月交付数据公布后3周，首席执行官接受彭博社采访时表示有信心实现公司今年销售25万辆电动汽车的目标。冯先生列举了新车型的推出、充电和电池交换网络的扩展以及自动驾驶技术的发展作为实现这一目标的途径。

高期望引发了新一轮的希望，使蔚来股价在几天内上涨了20%以上。然而，当3月份的发货数据一出，一些信徒就开始出逃了：

YCharts，作者的笔记

尽管对国内开放充满希望，对高端汽车的需求急剧增加，但蔚来在2023年3月仅交付了10,378辆汽车，这是多个月以来交付量首次同比下降：

作者作品，cnevpost.com数据

这对蔚来来说是一个非常糟糕的迹象，特别是特斯拉和比亚迪的降价——很可能一些在华买家已经转向更便宜的细分市场或更实惠的高端NEV制造商。蔚来在新能源汽车市场份额不到2%的情况下是完全没有定价权的。鉴于目前价格的下降趋势，蔚来维持价格的管理层决定可能会对公司未来业务扩张的潜力产生负面影响。

查看公司的季度财务指标（包括2022年第四季度的最新数据）时，它表明EBITDA盈亏平衡点与收入数据的差距越来越大。这2个指标实际上是负相关的，而实际上应该是相反的——公司继续大量烧钱，要求投资者进一步展望未来，以了解它们的潜在收益。

YCharts数据CreditSuisse，ChinaQuantitativeInsight，[2023年4月4日-专有来源]

国人在未来6个月内购买汽车的意愿很低——人们更愿意把钱存起来，这很可能是由于在华经济的不确定性。

蔚来的主要担忧之一除了经济低迷时期对其产品需求的价格弹性-是其当前的市场估值和高期望。这位CEO并没有为了一句话和承诺的金山而伸手掏腰包。这导致华尔街通过提高每股收益和价格目标来不断重新评估其增长前景。但蔚来的报告再次令市场失望，尽管有所有买入建议，其股价仍下滑。

TrendSpiderSoftware，SeekingAlpha的数据【作者编译】

如果您查看去年动态中的EPS修订，其中蔚来下降了约52%，您会发现当前对未来EPS数字[FY24和FY25]的估计回到了2022年中期的水平，当时蔚来股票的交易价格约为19-20美元：

YCharts，作者的笔记

对公司每股收益的主要打击来自2023财年的数据——分析师预计该公司今年会略有恐慌，但在未来几年会很快赶上：

寻求Alpha，蔚来的盈利预测

与此同时，当查看公司的关键生产指标时，分析师意识到蔚来为何不想降低售价——它已经将超过96%的收入用于成本[COGS]，并且正在迅速消耗掉任何剩余的成本现金，并正在增加仓库中的库存。

YCharts，作者的笔记

因此，瑞银分析师PatrickHummel最近提出的生产过剩问题在蔚来似乎尤为严重：原始设备制造商对被压抑的需求提出异议，但最新的宏观趋势并不支持这种预期。鉴于看涨的生产计划，我们认为生产过剩的风险很高，因此价格压力越来越大，”该团队告诉客户。“价格战已经开始在电动汽车领域展开，我们预计它会在下半年蔓延到内燃机领域。”

如果你比较蔚来的1年远期市销率0.893倍，它似乎远低于特斯拉的4.4倍——但是，不建议所有看涨蔚来的人都降低损益，以免感到不安。如果我们查看未来2年的EBITDA预估数字，并从当前的企业价值推导出这两家公司的估值，蔚来被高估了20%：

YCharts，作者的计算

蔚来的估值高于平均水平的未来增长率存在溢价，但是，如果您将超过90%的收入用于COGS%，那么收入翻倍的意义何在？一旦蔚来完全完成进入欧洲市场，在华消费者又想花钱买豪华车，这种现象就会过去。不断被拿来与蔚来进行比较的特斯拉，曾经也存在复杂且相对相似的运营问题。然而，当时埃隆马斯克的公司是整个行业的先驱。今天，蔚来只是一个小众玩家，市场上的众多玩家之一，份额微不足道，也没有护城河。预计需求将继续疲软，而蔚来将难以占领国内和全球的新能源汽车市场。

听说好看的人都点赞了~

关键词：